โกศล ดีศีลธรรม
Koishi2001@yahoo.com

โดยทั่วไปเป้าหมายหลักของการดำเนินธุรกิจคือการมุ่งสร้างมูลค่าเพิ่มให้กับผู้ถือหุ้น (Shareholder) ที่มีส่วนร่วมลงทุนกับธุรกิจโดยคาดหวังที่จะได้ผลตอบแทนสูงกว่าต้นทุนของเงินลงทุน (Cost of Capital) หรืออาจกล่าวได้ว่าผู้ถือหุ้นจะมีความมั่งคั่งขึ้นเมื่อโครงการลงทุนมีมูลค่าปัจจุบันสุทธิ (Net Present Value) เป็นบวก

ซึ่งองค์กรสามารถใช้แบบจำลองกระแสเงินสดอิสระ (Free Cash Flow Model) เพื่อประเมินมูลค่าปัจจุบันสุทธิ (NPV) จากการลงทุนในโครงการต่าง ๆ ที่เชื่อมโยงกับการวัดผลการดำเนินงาน (Performance Measurement) แต่ปัญหาอยู่ที่ว่าองค์กรจะมีแนวทางดำเนินการอย่างไรเพื่อสร้างการเติบโตทางรายได้สูงสุด (Earning Growth) ให้กับผู้ถือหุ้น

ปัจจุบันได้มีการพัฒนาเครื่องมือทางการเงินแบบใหม่ที่สามารถลดความบกพร่องของตัวชี้วัดทางการเงินแบบเดิม เรียกว่า การบริหารที่มุ่งเน้นมูลค่า (Value Based Management) หรือ VBM ซึ่งถูกนำมาใช้เป็นแนวทางสร้างมูลค่าให้กับผู้ถือหุ้นอย่างเป็นระบบดังนิยามที่กล่าวว่า “Systematic Approach to Creating Shareholder Value“ ด้วยเหตุนี้ VBM จึงมุ่งสร้างความมั่งคั่งสูงสุดให้กับผู้ถือหุ้น โดยเฉพาะการใช้ต้นทุนของเงินลงทุนสำหรับการคำนวณและวัดผลด้วยผลตอบแทนที่ไม่ได้เป็นตัวเงิน (Non-financial)           

อย่างเช่นการประเมินวัดผลทางปัจจัยคุณภาพ โดยทั่วไปวิธีการที่นิยมใช้ตัดสินใจในการลงทุน (Capital Investment Decision) คือการวิเคราะห์ส่วนลดกระแสเงินสด (Discounted Cash Flow) ซึ่งมีการวิเคราะห์ผลกระทบตลอดช่วงอายุของโครงการด้วยทีมงานข้ามสายงานจากฝ่ายงานต่าง ๆ เพื่อตรวจสอบผลกระทบจากความเปลี่ยนแปลงด้วยปัจจัยแวดล้อม เช่น กฎระเบียบ เทคโนโลยี และพฤติกรรมลูกค้า เป็นต้น

รูปที่ 1 แสดงอัตราผลตอบแทนภาคธุรกิจ

นอกจากนี้ยังได้มีการคาดการณ์กระแสเงินสดที่ไหลเข้าและออกของโครงการ (Cash Inflows and Outflows) เพื่อใช้ประกอบการตัดสินใจแต่ละทางเลือก ดังนั้นการวิเคราะห์ส่วนลดกระแสเงินสดหรือมูลค่าสุทธิปัจจุบันจึงถูกเรียกว่า การวิเคราะห์มูลค่าผู้ถือหุ้น (Share Value Analysis) ซึ่งเป็นเครื่องมือสนับสนุนให้ผู้บริหารตัดสินใจได้อย่างมีประสิทธิผลกว่าแนวทางการเงินแบบเดิมที่วัดผลตอบแทนจากรายได้ต่อหุ้น (Earning per Share) หรือ ผลตอบแทนจากการลงทุน (Return on Investment)

โดย SVA ทำให้ผู้บริหารสามารถประเมินผลกระทบทางเศรษฐศาสตร์จากการตัดสินใจในกลยุทธ์ทางธุรกิจ นั่นคือ ผู้บริหารสามารถใช้ SVA เพื่อประเมินมูลค่าสำหรับการควบรวมกิจการ (Mergers & Acquisitions) หรือแม้แต่การพัฒนาผลิตภัณฑ์ใหม่และการลงทุนในสินทรัพย์ทุน

สำหรับการประเมินมูลค่าผู้ถือหุ้นประกอบด้วยองค์ประกอบหลักคือ กระแสเงินสดตลอดรอบเวลาที่กำหนด และความเสี่ยงซึ่งเกิดจากต้นทุนของเงินลงทุน โดยทั่วไปผู้บริหารจะวางแผนล่วงหน้าประมาณ 3-5 ปี รวมทั้งพิจารณาปัจจัยต่าง ๆ ที่ส่งผลต่อความผันผวนกระแสเงินสด     

ดังนั้นการคาดการณ์กระแสเงินสดอิสระอาจเริ่มจากการใช้ปัจจัยเกี่ยวข้องประกอบด้วย ราคา ยอดขาย GNP ปัจจัยทางเศรษฐศาสตร์เพื่อประมาณรายได้และต้นทุนค่าใช้จ่าย ซึ่งการคาดการณ์จะดำเนินการในระดับหน่วยธุรกิจ (Business Unit) และการวางแผนกระแสเงินสดตลอดช่วงอายุโครงการขึ้นกับอัตราผลตอบแทนภายใน (Internal Rates of Return) หรือ IRR เทียบกับต้นทุนของเงินลงทุนเฉลี่ย (Weighted Average Cost of Capital) หรือ WACC

รูปที่ 2 การเชื่อมโยงระหว่างโครงสร้างงบการเงินกับ VBM

ปัจจุบันผู้ประกอบการได้ใช้ทรัพยากรทางการเงินเพื่อสนับสนุนการดำเนินงานและลงทุนในสินทรัพย์ทุนแต่เป็นที่น่าเสียดายว่าองค์กรส่วนใหญ่ไม่สามารถจำแนกต้นทุนได้อย่างเหมาะสมและส่งผลให้เกิดต้นทุนซ่อนเร้น ด้วยเหตุนี้บริษัทที่ปรึกษา Stern Stewart จึงได้พัฒนาเครื่องมือประเมินมูลค่าผู้ถือหุ้น นั่นคือ มูลค่าเพิ่มทางเศรษฐศาสตร์ (Economic Value Added) หรือ EVA เพื่อสนับสนุนการตัดสินใจลงทุนทางการเงิน

วัตถุประสงค์หลัก คือ การสร้างมูลค่าสูงสุดให้กับผู้ถือหุ้นและมูลค่ากิจการในอนาคตสำหรับนักลงทุนที่คาดหวังผลตอบแทนจากการลงทุนซึ่งสะท้อนจากผลประกอบการที่แสดงด้วยมูลค่าหุ้นในตลาดหลักทรัพย์ ซึ่ง EVA มีแนวทางแตกต่างกับการวัดผลกำไรทั่วไป ดังนี้ 

รูปที่ 3 ข้อมูลสำหรับวัดผลทางการเงินแบบทั่วไป

* EVA ไม่ขึ้นกับข้อจำกัดมาตรฐาน GAAP ดังนั้นตัวเลขรายได้สุทธิ (Net Income) จึงถูกรายงานเพื่อวัตถุประสงค์ขององค์กรที่แสดงประเภทต้นทุนของเงินลงทุนที่ครอบคลุมถึงดอกเบี้ยและต้นทุนในส่วนเจ้าของ เนื่องจากต้นทุนส่วนเจ้าของได้แสดงถึงต้นทุนทางโอกาส ที่ไม่สามารถติดตามวัดผลได้โดยตรง ดังนั้น EVA จึงมุ่งแสดงผลกำไรสุทธิที่แท้จริงของธุรกิจหลังจากหักต้นทุนของเงินลงทุนและแก้ปัญหาความบิดเบือนจากข้อมูลที่บันทึกทางบัญชี 

ดังนั้นจึงอาจกล่าวได้ว่า EVA เป็นผลกำไรสุทธิจากการดำเนินงานหักด้วยผลรวมต้นทุนที่เกี่ยวกับการลงทุนขององค์กร ด้วยเหตุนี้ EVA จึงเป็นการประเมินผลกำไรที่แท้จริงทางเศรษฐศาสตร์ (Economic Profit) หรือกำไรส่วนที่เหลือ (Residual Income) ซึ่งประเมินความเสี่ยงด้วยรายได้จากผลประกอบการว่ามากกว่าหรือน้อยกว่าอัตราผลตอบแทนขั้นต่ำที่ผู้ถือหุ้นและเจ้าหนี้จะได้รับคืน

โดยกำไรทางเศรษฐศาสตร์ได้พัฒนาจากแนวความคิดกำไรขาดทุนแบบดั้งเดิมนั่นเอง แต่จะมีการปรับปรุงเพื่อให้สะท้อนถึงส่วนมูลค่าเพิ่มขององค์การอย่างแท้จริงและแสดงถึงต้นทุนค่าเสียโอกาสโดยเฉพาะต้นทุนทางการเงินในส่วนของเจ้าของ ซึ่งต้องนำกลับมาคิดคำนวณเป็นต้นทุนทางเศรษฐศาสตร์ด้วย

รูปที่ 4 การคำนวณกำไรทางเศรษฐศาสตร์

สำหรับกำไรทางเศรษฐศาสตร์สามารถคำนวณด้วยกำไรจากผลการดำเนินงานสุทธิหลังหักภาษี (Net Operating Profits After Taxes) หักด้วยต้นทุนรวมของเงินลงทุนที่องค์กรได้ใช้ลงทุน ประกอบด้วยค่าดอกเบี้ยและต้นทุนของเงินลงทุนในส่วนของเจ้าของที่ได้ลงทุนไป โดยต้นทุนในส่วนของเจ้าของนั้นมักใช้ผลตอบแทนที่นักลงทุนต้องการจากองค์กรนั้น โดยพิจารณาว่าหากนำเงินไปลงทุนในองค์กรหรือธุรกิจอื่นที่มีความเสี่ยงเท่ากันจะได้ผลตอบแทนเท่าใด 

ซึ่งผลตอบแทนตัวนี้ก็จะกลายเป็นต้นทุนค่าเสียโอกาสที่จะนำเข้ามาใช้คิดต้นทุนทางการเงินทั้งหมดขององค์การ ดังนั้นหลังจากหักต้นทุนทางการเงินทั้งหมดแล้ว (ต้นทุนของส่วนหนี้สินและส่วนของเจ้าของ) ได้เป็นส่วนของกำไรที่เพิ่มขึ้นจะสร้างมูลค่าเพิ่มให้กับองค์กรอย่างแท้จริง ซึ่งนักวิเคราะห์ทางการเงินได้กล่าวว่ากำไรทางเศรษฐศาสตร์เป็นส่วนเพิ่มมูลค่าให้กับองค์กร

ด้วยเหตุนี้ EVA จึงถูกใช้วัดผลตอบแทนจากประสิทธิผลการดำเนินงานที่มุ่งเพิ่มมูลค่าให้กับผู้ถือหุ้นหรือนักลงทุนซึ่งคาดหวังผลตอบแทนจากการเติบโตทางธุรกิจด้วยมูลค่าที่แสดงในตลาดหลักทรัพย์ ทำให้ผู้บริหารสามารถประเมินผลกระทบทางเศรษฐศาสตร์เพื่อใช้ตัดสินใจทางกลยุทธ์ธุรกิจและการลงทุนในสินทรัพย์ทุน (Capital Investment) เช่น โรงงาน เครื่องจักรและปัจจัยสนับสนุนการผลิต ซึ่งสอดคล้องตามแนวคิด VBM และการวิเคราะห์มูลค่าเพิ่มผู้ถือหุ้น

ยอดขาย (Net Sales) - ต้นทุนดำเนินงาน (Operating Expenses) = กำไรจากการดำเนินงาน (Operating Profit)
กำไรจากการดำเนินงาน – ภาษี = กำไรสุทธิจากการดำเนินงานหลังหักภาษี (Net Operating Profit after Tax)
Net Operating Profit - Capital Charges = EVA
EVA = (r-c) x Capital
EVA = (r x Capital) – (c x Capital)

โดยที่ :  Capital Charge = Capital employed x Cost of capital
     r = อัตราผลตอบแทน (Rate of Return), และ
             c = ต้นทุนเงินลงทุน (Cost of Capital) หรือ Weighted Average Cost of Capital (WACC)
     EVA = (Return on Capital - Cost of Capital) X (Capital Invested in Project)
     EVA = (การลงทุนสุทธิ) x (RONA–อัตราผลตอบแทนขั้นต่ำ)
     EVA = Operating Profit Less a Charge for Capital Used
             = NOPAT – Capital Charge
             = NOPAT – (WACC x CapitalBeg)
             = (ROIC – WACC) x CapitalBeg 

โดยที่ RONA คือ ผลตอบแทนสินทรัพย์สุทธิจากการดำเนินงาน (Return on Net Asset) ซึ่งเป็นอัตราส่วนที่เกิดจากกำไรสุทธิจากการดำเนินงานหลังหักภาษีหารด้วยมูลค่าเงินลงทุนที่ใช้ลงทุน (RONA = NOPAT/Capital) ดังนั้น EVA เป็นบวกเมื่อ RONA สูงกว่าอัตราผลตอบแทนขั้นต่ำซึ่งแสดงถึงมูลค่าที่เพิ่มขึ้น แต่หากผลลัพธ์เป็นลบนั่นหมายถึงมูลค่าที่ถดถอย (Declining Value)  

จากผลการศึกษาพบว่าองค์กรข้ามชาติส่วนใหญ่ได้กำหนดเป้าหมาย EVA ไว้สูงกว่า 20 % สำหรับช่วงเวลาที่เศรษฐกิจขยายตัว แต่ในช่วงสภาพการณ์ลงทุนไม่เอื้ออำนวยผู้บริหารมักกำหนด EVA ไว้ราว 0 % 

สำหรับผลตอบแทนจากเงินลงทุน (Return on Capital) หรือ ROC อาจนิยามด้วยรายได้ก่อนหักค่าดอกเบี้ยและภาษี (EBIT) หารด้วยเงินลงทุนขั้นต้น (Initial Investment) โดย EBIT เป็นรายได้ที่แท้จริงจากการดำเนินงานโดยไม่พิจารณาค่าใช้จ่ายอื่น ๆ ที่ส่งผลต่อผลประกอบการในอนาคต เช่น ค่าเช่า ค่าวิจัยและพัฒนา (R&D) ซึ่งแสดงด้วยความสัมพันธ์ ดังนี้

แม้ว่าแนวคิด EVA ต้องนำหลักการทางบัญชีและเศรษฐศาสตร์ร่วมกันจึงทำให้การคำนวณค่อนข้างซับซ้อน แต่ปัจจุบัน EVA ได้ถูกใช้ประเมินประสิทธิผลการดำเนินงานอย่างแพร่หลายโดยเฉพาะองค์กรชั้นนำระดับโลกอย่าง AT&T, GE จอห์นสันแอนด์จอห์นสันและวอลล์มาร์ท ดังนั้น EVA จึงเป็นตัวชี้วัดทางการเงินสมัยใหม่ซึ่งผู้บริหารองค์กรไม่ควรมองข้าม

โดยเฉพาะบทบาทที่สนับสนุนการวัดผลการดำเนินงานทางการเงิน ซึ่งเป็นการสร้างคุณค่าให้กับองค์การโดยรวม  นอกจากนี้ยังถูกใช้ร่วมกับดัชนีวัดผลสำเร็จที่ไม่ใช่ทางการเงินด้วย (Non-financial KPIs) ทำให้ผู้บริหารสามารถมองภาพรวมและประเมินวัดผลทางการเงินระดับองค์กรในแต่ละรอบการดำเนินงานได้อย่างมีประสิทธิภาพ

ปัจจุบันเครื่องมือวัดผลทางการเงินสมัยใหม่อย่าง EVA ได้รับความนิยมและแพร่หลายในองค์กรชั้นนำหลายแห่งแต่การดำเนินการวัดมูลค่าเพิ่มทางธุรกิจจะใช้เวลาและค่าใช้จ่ายมาก ดังนั้นการปรับเข้าสู่ระบบวัดผลแบบ EVA จึงต้องได้รับการสนับสนุนจากผู้บริหาร โดยเฉพาะการฝึกอบรมให้กับพนักงานภายในองค์กรเพื่อให้เกิดความเข้าใจและสามารถดำเนินการได้อย่างมีประสิทธิผล

อย่างไรก็ตามควรตระหนักว่า EVA คงไม่ใช่คำตอบทุกอย่างสำหรับการแก้ปัญหาทางธุรกิจ แต่เป็นเพียงเครื่องมือหนึ่งที่ใช้วัดผลการดำเนินงานเพื่อสร้างมูลค่าเพิ่มให้กับผู้ถือหุ้นและสนับสนุนการตัดสินใจในการลงทุน รวมทั้งการประเมินมูลค่ากิจการซึ่งมีความสัมพันธ์ที่เชื่อมโยงกับมูลค่าหุ้นในตลาด